Ώς συνήθως υπάρχει αρκετή φιλολογία περί αναδιάρθρωσης χρέους στο μέλλον. Με το παρών θα προσπαθήσουμε να δούμε αν τελικά η αναδιάρθρωση χρέους αξίζει. Μερικές σημειώσεις πριν ξεκινήσουμε:

  • Τα στοιχεία για τις λήξεις των ομολόγων προέρχονται απο τον Οργανισμό Διαχείρισης Δημοσίου Χρέους.
  • Το πακέτο των 110 δις € (λόγω των εμπράγματων εγγυήσεων) θεωρείται ότι δεν μπορεί να αναδιαρθρωθεί αλλά ανακυκλώνεται συνεχώς μέσω δανείων με σταθερό επιτόκιο 4,5% (κόστος 5 δις € το χρόνο).
  • Το ΑΕΠ το 2013  θα είναι 240 δις € και θα αυξάνεται ονομαστικά κατά 5% το χρόνο. Με άλλα λόγια, αφαιρούμενων των αυξήσεων τιμών η ανάπτυξη θα είναι αρκετά χαμηλή, γύρω στο 2%.
  • Όλα τα ομόλογα θεωρούνται ότι είναι σταθερού επιτοκίου (στην πραγματικότητα υπάρχουν ορισμένα κυμαινόμενου). Η μέση επιβάρυνση τους είναι 5% (δεν υπάρχει σαφές νούμερο για το συνολικό επιτοκιακό κόστος στον ΟΔΔΗΧ).
  • Τυχόν αναδιάρθρωση χρέους γίνεται με το ιδιαίτερα θετικό σενάριο του haircut στο 50% της ονομαστικής αξίας των ομολόγων με αντικατάσταση τους απο ομόλογα ν+5 με σταθερό επιτόκιο 4%. Η διάρκεια δηλαδή των τρέχοντων ομολόγων αυξάνεται κατά 5 έτη ενώ η ονομαστική τους αξία μειώνεται στο 50%.
  • Η επιβάρυνση των εντόκων γραμματίων δε λαμβάνεται υπόψη, ούτε των ελλειμμάτων 2010 – 2012.

Η γενική λογική της διάσωσης απο ΕΕ/ΔΝΤ έγκειται στη δημιουργία υψηλού πρωτογενούς πλεονάσματος στον κρατικό προϋπολογισμό (στη λήξη του προγράμματος) ώστε να μην απαιτείται νέος δανεισμός του δημοσίου αλλά μόνο εξυπηρέτηση του υφιστάμενου, κάτι που θα επιτρέψει τη δραστική μείωση του μέσω της σταδιακής αύξησης του ονομαστικού ΑΕΠ. Στην περίπτωση που η Ελλάδα συνεχίσει σε αυτό το μονοπάτι θεωρητικά η μοναδική επιβάρυνση στον προϋπολογισμό θα είναι οι τόκοι των ομολόγων τα οποία κατα τα άλλα θα ανακυκλώνονται. Διαφορετικά, εφόσον προχωρήσει σε αναδιάρθωση θα τιμωρηθεί με ‘επάργκο’ απο τις αγορές και θα απαιτηθεί να καλύπτει με ίδια μέσα τις λήξεις των ομολόγων.

Κατ’ αρχήν ας δούμε τις λήξεις των ομολόγων:

Έτος Ύψος (δις €)
2013 26 εώς το 2015 77
2014 31 εώς το 2020 153
2015 20 εώς το 2030 198
2016 15
2017 22
2018 10
2019 24
2020 5
2021 1
2022 9
2023 0
2024 11
2025 9
2026 7
2027 0
2028 0
2029 0
2030 8
>2030 21
Σύνολο 219

Mε άλλα λόγια haircut 50% συνεπάγεται μείωση ονομαστικής αξίας κατά περίπου 110 δις € (όσο και το δάνειο ΔΝΤ/ΕΕ) απο τα οποία ένα σημαντικό ποσοστό θα συνεχίσει να βρίσκεται στα χέρια ελληνικών τραπεζών, ασφαλιστικών ταμείων, ιδιωτών και της ΕΚΤ.

Στη συνέχεια θα προσπαθήσουμε να υπολογίσουμε τις επιβαρύνσεις και τα απαιτούμενα πρωτογενή πλεονάσματα με βάση 3 σενάρια:

  • Αρνητικό: Σταθερό επιτόκιο δανεισμού 6,5% για το νέο δανεισμό.
  • Θετικό: Σταθερό επιτόκιο δανεισμού 4,5% για το νέο δανεισμό.
  • Αναδιάρθωσης.
Έτος Επιτοκιακό κόστος με 6,5% Μαζί με επιβάρυνση αποπληρωμής 110 δις Ποσοστό ΑΕΠ
2013 11,34 16,34 6,54
2014 11,805 16,805 6,4
2015 12,105 17,105 6,21
2016 12,33 17,33 5,99
2017 12,66 17,66 5,81
2018 12,81 17,81 5,58
2019 13,17 18,17 5,42
2020 13,245 18,245 5,19
2021 13,26 18,26 4,94
2022 13,395 18,395 4,74
2023 13,395 18,395 4,52
2024 13,56 18,56 4,34
2025 13,695 18,695 4,16
2026 13,8 18,8 3,99
2027 13,8 18,8 3,8
2028 13,8 18,8 3,62
2029 13,8 18,8 3,44
2030 13,92 18,92 3,3

Αρνητικό Σενάριο

Έτος Επιτοκιακό κόστος με 4,5% Μαζί με επιβάρυνση αποπληρωμής 110 δις € Ποσοστό ΑΕΠ
2013 10,82 15,82 6,33
2014 10,665 15,665 5,97
2015 10,565 15,565 5,65
2016 10,49 15,49 5,35
2017 10,38 15,38 5,06
2018 10,33 15,33 4,8
2019 10,21 15,21 4,54
2020 10,185 15,185 4,32
2021 10,18 15,18 4,11
2022 10,135 15,135 3,9
2023 10,135 15,135 3,72
2024 10,08 15,08 3,53
2025 10,035 15,035 3,35
2026 10 15 3,18
2027 10 15 3,03
2028 10 15 2,89
2029 10 15 2,75
2030 9,96 14,96 2,61

Θετικό Σενάριο

Έτος Αναδιάρθρωση Μαζί με επιβάρυνση αποπληρωμής 110 δις Ποσοστό ΑΕΠ
2013 4,38 9,38 3,75
2014 4,38 9,38 3,57
2015 4,38 9,38 3,4
2016 4,38 9,38 3,24
2017 4,38 9,38 3,09
2018 17,38 22,38 7,01
2019 19,36 24,36 7,27
2020 13,24 18,24 5,19
2021 10,34 15,34 4,15
2022 13,54 18,54 4,78
2023 7,1 12,1 2,97
2024 13,9 18,9 4,42
2025 3,92 8,92 1,99
2026 1,82 6,82 1,45
2027 5,8 10,8 2,18
2028 1,12 6,12 1,18
2029 6,62 11,62 2,13
2030 5,4 10,4 1,81

Σενάριο Αναδιάρθρωσης

Όπως φαίνεται λοιπόν, στο θετικό σενάριο το κόστος σταθεροποιείται στα 15 δις € το χρόνο μετά το 2020, στο αρνητικό σενάριο στα 18 – 19 δις € το χρόνο ενώ το απαιτούμενο πρωτογενές πλεόνασμα ώς ποσοστό του ΑΕΠ είναι περίπου 6% για τα έτη ώς το 2015. Αντιθέτως, στην περίπτωση της αναδιάρθρωσης το απαιτούμενο πλεόνασμα είναι μεταξύ 3-4% του ΑΕΠ εώς το 2018 οπότε ξεκινάνε οι αποπληρωμές των ομολόγων και απαιτούνται πολύ μεγαλύτερα κεφάλαια. Σε βάθος χρόνου οι διαφορές έχουν ώς εξής (συνολικές επιβαρύνσεις ώς ποσοστό του ΑΕΠ):

Έτος Θετικό Σενάριο Αρνητικό Σενάριο Αναδιάρθρωση
2015 17,95 19,15 10,72
2020 42,02 47,14 36,52
2030 75,09 87,99 63,58

Φαίνεται λοιπόν ότι η θετική επίδραση εξαντλείται κυρίως στα πρώτα έτη μετά την αναδιάρθρωση (οπότε πληρώνονται μόνο τόκοι) ενώ στη συνέχεια η διαφορά, τουλάχιστον σε σχέση με το θετικό σενάριο είναι αρκετά μικρότερη (0,75% του ΑΕΠ ανά έτος ώς το 2020 και 0,7% του ΑΕΠ ανά έτος ώς το 2030).

Στα παραπάνω πρέπει να προσθέσουμε ότι τυχόν αναδιάρθρωση θα έχει πολύ αρνητικές συνέπειες στα χαρτοφυλάκια των ελληνικών τραπεζών, ασφαλιστικών ταμείων και ιδιωτών οι οποίοι κατέχουν ομόλογα του δημοσίου με αντίστοιχα αποτελέσματα στην πιστωτική επέκταση και την οικονομική ανάπτυξη. Το χειρότερο σενάριο είναι ότι οι τράπεζες θα χρειαστεί να διασωθούν απο το δημόσιο, κάτι το οποίο θα απαιτήσει την μερική κρατικοποίηση τους και την προσφορά κεφαλαίων (με τη δυνατότητα δανεισμού του δημοσίου να υπάρχει μόνο μέσω τυχόν μηχανισμού της ΕΕ/ΔΝΤ).

Advertisements