Αρκετές φορές έχω εμπλακεί σε συζητήσεις όπου το θέμα ήταν κατα πόσο το fiscal stimulus στις ΗΠΑ πέτυχε ή αν ο ‘Keynes είναι νεκρός’. Σε αυτό το άρθρο λοιπόν θα προσπαθήσω να δείξω κατα πόσο τελικά ήταν επιτυχημένη η δημοσιονομική επέκταση μετά την κρίση του 2008 και πολύ περισσότερο ότι απαιτούνταν ακόμα μεγαλύτερη προσπάθεια.

Κατ’ αρχήν να αναφέρουμε ότι το Great Recession ήταν κατα κύριο λόγο household balance sheet recession. Διαμορφώθηκε μία πολύ μεγάλη πιστωτική φούσκα στα ακίνητα η οποία όταν ‘έσκασε’ οδήγησε τις τιμές των ακινήτων σε πολύ χαμηλότερα επίπεδα. Αυτό μείωσε δραματικά το net worth των νοικοκυριών (τη συνολική αξία της περιουσίας τους) με συνέπεια αυτά να ξεκινήσουν μία πολύ μεγάλη προσπάθεια μείωσης του χρέους τους μέσω αυξημένης αποταμίευσης και μείωσης κατανάλωσης. Αυτό οδήγησε σε μείωση των επενδύσεων απο τις επιχειρήσεις και αύξηση της ανεργίας. Η παραγωγική ικανότητα της οικονομίας όμως παρέμεινε σχετικά ανέπαφη. Οι καταναλωτές απλώς αύξησαν την αποταμίευση τους δημιουργώντας μία ‘διαρροή’ στην κατανάλωση που έπρεπε να καλυφθεί απο κάπου ώστε το προϊόν της οικονομίας να παραμείνει σταθερό. Αυτός ο κάποιος (με δεδομένη την μείωση κατανάλωσης και επενδύσεων και το διαχρονικό εμπορικό έλλειμμα των ΗΠΑ) ήταν ο δημόσιος προϋπολογισμός.

Στα παρακάτω διαγράμματα φαίνεται η τεράστια πτώση του net worth (ακόμα και σήμερα βρίσκεται 6 τρις $ κάτω απο την κορυφή ενώ στην κορύφωση της κρίσης βρισκόταν 15 (!!) τρις $ χαμηλότερα) και του debt outstanding (ώς αποτέλεσμα της αυξημένης αποταμίευσης και μειωμένης πιστωτικής επέκτασης των νοικοκυριών) όπως επίσης και το αυξημένο output gap.

Είναι σαφής η πολύ μεγάλη μείωση της περιουσίας των νοικοκυριών, η μείωση του debt outstanding κατά 600 δις $ και η μεγέθυνση του output gap. Ας πάμε στο fiscal stimulus τώρα. Το μέγεθος του ήταν κοντά στα 800 δις $ αν και η εκτέλεση του διαχωρίστηκε σε αρκετές χρονιές (185 δις $ το 2009, 400 το 2010 και 135 δις $ το 2011) και ξεκίνησε το δεύτερο τρίμηνο του 2009. Περιελάμβανε tax cuts, αυξημένη προστασία ανέργων και δράσεις για δημιουργία θέσεων εργασίας. Το πολύ μεγαλύτερο μέγεθος του δημοσιονομικού ελλείμματος (1,4 τρις $ το 2009, 1,3 τρις $ το 2010) προήλθε περισσότερο απο τη λειτουργία των αυτόματων σταθεροποιητών (μειωμένες εισπράξεις φόρων λόγω ύφεσης, αυξημένες κοινωνικές παροχές λόγω ανεργίας) παρά απο την εκτέλεση του stimulus package. Όπως φαίνεται και στο παρακάτω διάγραμμα η ενεργοποίηση του είχε άμεσες πολύ θετικές συνέπειες στην κατανάλωση και τις επενδύσεις χωρίς παράλληλα να αυξηθεί η συμμετοχή του κράτους στην οικονομία:

Γιατί όμως η επίδραση του συνολικά στην οικονομία ήταν χαμηλή και δε διήρκησε πολύ; Η απάντηση στο ερώτημα έχει να κάνει με την αιτία της κρίσης που είχε να κάνει με κρίση χρέους στα νοικοκυριά (και όχι supply side πρόβλημα, προβλήματα στις επιχειρήσεις κτλ). Μόνο ένα πακετό επαρκώς μεγάλο ώστε να διορθώσει τα προβλήματα στους ισολογισμούς της ‘Main Street’ μπορούσε να έχει σημαντικό και διατηρήσιμο αποτέλεσμα.

Στο παρακάτω διάγραμμα φαίνεται η πολύ μεγάλη αύξηση στην αποταμίευση των νοικοκυριών η οποία λειτουργώντας ώς διαρροή απο την κατανάλωση οδήγησε σε άμεση μείωση της απασχόλησης στην οικονομία. Η αποταμίευση απο τα επίπεδα των 300 δις $ ανήλθε στα επίπεδα των 600 δις $ (διαφορά άνω των 300 δις $) κάτι που δείχνει ότι ουσιαστικά ολόκληρο το fiscal stimulus αποταμιεύτηκε παρά κατευθύνθηκε στην κατανάλωση. Με άλλα λόγια οι ανάγκες των νοικοκυριών ήταν ακόμα μεγαλύτερες απο το εισόδημα που τους παρασχέθηκε.

Απο την άλλη τα εταιρικά κέρδη παρουσίασαν μία πολύ γρήγορη ανάκαμψη επιστρέφοντας ουσιαστικά στα επίπεδα πριν την κρίση. Όλα αυτά ενώ το επίπεδο ανεργίας υπερδιπλασιάστηκε στο διάστημα αυτό!

Ο λόγος της ταχύτατης αυτής ανόδου μπορεί να βρεθεί στην εξέλιξη ορισμένων μεγεθών της αγοράς εργασίας τα οποία φαίνονται στο ακόλουθο διάγραμμα:

Ουσιαστικά οι ώρες εργασίας μειώθηκαν κατά 6,5%, η αμοιβή διατηρήθηκε ουσιαστικά σταθερή (σε πραγματική αξία αυξήθηκε 2,5%) ενώ η παραγωγικότητα αυξήθηκε κατά 10,2%! Οι επιχειρήσεις με άλλα λόγια επέτυχαν να διατηρήσουν την παραγωγή τους σταθερή παρότι μείωσαν δραματικά το προσωπικό τους και τις ώρες εργασίας χωρίς όμως να υποχρεωθούν σε αυξήσεις μισθών (αποτέλεσμα σε μεγάλο βαθμό της αυξημένης ανεργία που μειώνει τις αντιστάσεις των εργαζομένων σε χαμηλές αυξήσεις). Οι επενδύσεις τους στόχευσαν την αύξηση της παραγωγικότητας με συνέπεια το λεγόμενο jobless recovery χωρίς δημιουργία νέων θέσεων εργασίας.

Σύνοψη:

  • Η κρίση ήταν αποτέλεσμα διόρθωσης των ισολογισμών των νοικοκυριών με αύξηση της αποταμίευσης και μείωσης της κατανάλωσης τους. Η μείωση των επενδύσεων απο τις επιχειρήσεις ήταν κυρίως αντίδραση στις χαμηλότερες προοπτικές πωλήσεων.
  • Το fiscal stimulus ουσιαστικά χρησιμοποιήθηκε για αποταμίευση απο τα νοικοκυριά.
  • Η επιπλέον ρευστότητα στην οικονομία λόγω των αυτόματων σταθεροποιητών και των ιδιωτικών επενδύσεων δεν οδήγησε σε ισχυρή ανάκαμψη καθώς οι επιχειρήσεις επένδυσαν στην αύξηση της παραγωγικότητας και διατήρησαν τους μισθούς σταθερούς. Έτσι η μικρή ανάκαμψη της κατανάλωσης και οι επενδύσεις αξιοποιήθηκαν κυρίως για την αύξηση των κερδών παρά για τη βελτίωση των οικονομικών συνθηκών των εργαζομένων και των νοικοκυριών.

Νομίζω ότι γίνεται σαφές απο τα παραπάνω ότι οι αντίθετες δυνάμεις (αύξηση αποταμίευσης και παραγωγικότητας) ήταν αρκετά μεγάλες ώστε να μειώσουν την πραγματική επίδραση του fiscal stimulus στην οικονομία και τη διάρκεια της. Η λήξη των δράσεων του, η συνέχιση της διόρθωσης απο τα νοικοκυριά και η αύξηση της παραγωγικότητας των επιχειρήσεων χωρίς αναδιανομή της μέσω των μισθών, σε συνδυασμό με τις αυξημένες τιμές πρώτων υλών, τροφίμων και ενέργειας θα οδηγήσουν τις ΗΠΑ σε αναιμική ανάκαμψη, ίσως και νέα ύφεση. Η θεραπεία όσο και αν φαίνεται περίεργο βρίσκεται στη χρήση μεγαλύτερης δόσης του ‘φαρμάκου’ της δημοσιονομικής επέκτασης ώστε να καλυφθούν οι διαρροές στην οικονομία και να αυξηθεί η απασχόληση.

Πηγές: BEA, Fed

Εξαιρετική ανάλυση πάνω στο θέμα. Όπως και αυτή.