Greek Balance of payments before the Great Recession

Most people believe that the significant deterioration in the Greek balance of payments after the introduction of the Euro is a clear sign of the fall in Greek competitiveness and of unsustainable private debt expansion dynamics. It is assumed that the Greek economy was not able to provide the global market with goods and services of a sufficient quality and competitive price while the large expansion of domestic demand (due to significant private credit flows) expanded imports with a rate that led to a large increase in the goods deficit.

Although there is some truth in the above statement, a closer look at the detailed balance of payments data (from BoG) reveals some very interesting facts. The actual balance of payments figure deteriorated significantly from a deficit of €11bn in 2002 to €36.5bn in 2008 all while nominal GDP expanded by 50% in the corresponding time period.

Yet imports and exports of goods excluding oil & ships expanded with the same rate (although at a rate higher than nominal GDP which suggests that private credit flows did play a role). What made the corresponding deficit increase by around €10bn was the fact that exports are only 34-36% of imports although that ratio remained relatively steady throughout that period:

The actual increase in the balance of payments deficit can be attributed to 3 factors:

1. An increase in the oil balance deficit which more than doubled by 2008.
2. The ship balance moving from a surplus of €400mn to a deficit of more than €4.6bn in 2008 and
3. A significant increase in the balance of investment income (mostly interest payments) from €2.3bn in 2002 to €10.6bn during 2008

The first factor can mostly by attributed to a large increase in global oil prices during that period, especially denominated in Euros.  By 2008, global Euro oil price had increased 150% compared to 2002 while the Greek oil balance deficit had expanded by a comparable 170%.

The swing of the ship balance to a large deficit is most probably accounted by a corresponding increase in ship building/purchases investment by Greek ship companies. This was a period of large global trade growth with the Baltic Dry Index reaching new highs. The reasonable assumption was that these large investments would quickly translate into increased shipping payments that would be used to finance the initial outflows and (also) lower the current account deficit through a higher services surplus.

As for the investment income deficit this is mostly the outcome of stock-flow adjustment and monetary policy. Each year’s current account deficit added to an increase of Greek foreign net liabilities and to larger net interest payments in a semi-automatic way. Moreover, the increase in short-term interest rates by the ECB after 2005 made servicing the same amount of net liabilities even more expensive which is one of the reasons why the investment income deficit expanded more rapidly during 2006 – 2008.

If we assume that the sum of the Balance of Goods excluding oil & ships and the balance of services can be regarded as the most representative metric for the Greek external sector and competitiveness we observe that this deficit expanded by only €4.5bn during 2002 – 2008. The bulk of the balance of payments deficit expansion can be accounted by oil, ships and investment income. In other words, global factors (oil prices, expansion of trade and the shipping industry, ECB monetary policy) as well as the automatic effect of flows on stocks were the main drivers of the Greek external deficit.

Spain NIIP

Since BdE updated the Spanish NIIP with data for 2012Q2 i ‘d like to update my analysis on the subject after the September Economic Bulletin comments:

Although the drop in the overall Net Investment Position is only a marginal 2.2% (-€960.3bn compared to a peak of -€982.1bn in 2011Q2) what is very impressive is the very large swing in the net position of BdE, from +€39.5bn to -€314.9bn, a change of €354.4bn since 2011Q1. This is basically matched by the corresponding changes in portfolio investment (€210bn, from -€672.4bn to -€462.5bn) and other investment (€146.1bn, from -€342.1bn to -€196bn) while FDI is unchanged.

As a result, the net position of BdE is now 1/3 of the negative NIIP of Spain. Since outflows in both portfolio and other investment are continuing, it is probable that by the end of the year both positions will have dropped even further and BdE will account for probably half of the Spanish NIIP. The consequences will be:

1. Net costs on external net liabilities will be based on the ECB MRO rate (since Target2 liabilities pay the MRO rate to the ECB), limiting income outflows in the balance of payments.
2. Net Spanish liabilities will be towards the official sector, especially if a Spanish bailout+OMT program goes through. In a sense, Spain will be firewalled while its interest and principal payments will be subject to political decisions in Euro summits and ECB governing councils.

In terms of foreign exposure, the Eurozone has managed to slowly move risks of PIIGS debt to the official sector even though the corresponding capital flows were enormous, a task that was made possible due to liquidity provided by the ECB. How governments will handle these risks is an open question.

Greek Balance of Payments July 2012

BoG released data on the Greek balance of payments for July 2012:

 

What i always keep an eye on is the balance of goods and services excluding oil. This has now turned positive to the order of €1.4bn. This is mainly driven by shrinking goods imports (-10.9%) although expanding exports (+8%) also play a role. The services balance has also been expanding modestly although that is due to lower payments than an expansion of receipts, which have actually dropped from €15.8bn in 2010 (Jan-Jul) to €15.1bn.

The other very positive development is the large reduction in interest payments (mostly as a result of the PSI) which were a bit less than €4bn, compared with €6.8bn during 2011, a reduction of almost €3bn. Any further OSI will lower interest payments even further. By now, the income negative balance is covered by net receipts in the current and capital transfers accounts. As a result, the current account will be mainly driven by the oil balance from now on. During Jan – Jul the latter was -€6.6bn while the current account -€6.46bn. The increase on the special tax on heating oil that will take place in October will definitely lead to an even lower balance compared to last year.

On a yearly basis it is very likely that the current account will settle around -6-6.5% of GDP, more than half compared to the recent past. Still, from a sectoral balances point of view the targeted fiscal primary surplus of 4.5% of GDP will lead to further economic contraction as it will translate to a private sector deficit of 8-10% during 2013-2014. In my view what is needed is a further lowering of interest payments to the official sector (by a drop on the interest rate on the Greek Loan Facility and an exchange of ECB Greek bonds with the new English-law post-PSI bonds) as well as a target of a balanced fiscal primary balance, thus allowing growth to slowly return to the Greek economy. I believe that the currently targeted primary balance will never be reached due to a deepening of the recession.

Εξαγωγές Ιουνίου 2012

Η ΕΛΣΤΑΤ ανακοίνωσε τα στοιχεία για τις εμπορευματικές συναλλαγές του Ιουνίου 2012. Η πορεία των εισαγωγών συνεχίζει να είναι έντονα καθοδική (πιστοποιώντας την ισχυρή ύφεση της οικονομίας και μειωμένη ζήτηση για διαρκή και κεφαλαιουχικά αγαθά) αλλά οι εξαγωγές σε όλο το έτος παρουσιάζουν χαμηλούς ρυθμούς ανάπτυξης γύρω στο 2-3%, κάτι το οποίο οφείλεται στην αντιστροφή της ζήτησης εκ μέρους των χωρών της ΕΕ, αποτέλεσμα της ύφεσης στην περιοχή:

Καθώς οι εξαγωγές προς την ΕΕ αποτελούν περισσότερο από το 60% του συνόλου των εξαγωγών της χώρας, η ύφεση της Ευρωζώνης θα έχει σημαντική επίδραση στο εξωτερικό εμπόριο της χώρας και δε θα επιτρέψει στις εξαγωγές να αποτελέσουν ισχυρό μοχλό εξόδου από την κρίση.

Εισαγωγές – Εξαγωγές Μαρτίου

Η ΕΛΣΤΑΤ ανακοίνωσε τα στοιχεία των εμπορευματικών συναλλαγών για τον μήνα Μάρτιο. Τα στοιχεία τα οποία περιέχονται είναι ενδιαφέροντα, ιδιαίτερα σε ότι αφορά τις συναλλαγές πλην πλοίων και πετρελαιοειδών. Τα στοιχεία του Μαρτίου είναι όπως παρακάτω

ενώ και τα στοιχεία Ιανουαρίου – Μαρτίου

δείχνουν αφενός το μέγεθος της ύφεσης στην εσωτερική ζήτηση (η οποία αποτυπώνεται στις εισαγωγές αγαθών), αφετέρου όμως και την προβληματική κατάσταση στην υπόλοιπη Ευρώπη. Παρότι η Ευρωπαϊκή Ένωση αντιστοιχεί σε περίπου τα 2/3 της ζήτησης των Ελληνικών αγαθών, αυτή ήταν αμετάβλητη τον Μάρτιο ενώ παρουσιάζει μείωση σχεδόν 9% για το διάστημα Ιανουαρίου – Μαρτίου. Το θετικό γεγονός είναι η εκτόξευση των εξαγωγών προς τρίτες χώρες σχεδόν 40%, κάτι το οποίο δεν είχε συμβεί το 2011 και η αύξηση της συμμετοχής τους στο σύνολο των εξαγωγών (κοντά στο 40% πλέον) με συνέπεια μία συνολικά θετική πορεία των εξαγωγών σε αυτό το διάστημα.

Τα παραπάνω δείχνουν ότι τόσο η ανταγωνιστικότητα, όσο και η ικανότητα εξαγωγών είναι σχετικοί παράγοντες, οι οποίοι εξαρτώνται και από μεταβλητές όπως οι συναλλαγματικές ισοτιμίες και η φάση του οικονομικού κύκλου στις εισαγωγικές χώρες. Είναι αρκετά σαφές ότι η Ευρωπαϊκή Ένωση βρίσκεται σε ύφεση, κάτι το οποίο θα αποτυπωθεί πιθανότατα και στα έσοδα του τουρισμού τους επόμενους μήνες. Προφανώς είναι εξαιρετικά δύσκολο σε αυτές τις συνθήκες οι εξαγωγές (προϊόντων και υπηρεσιών) να καταφέρουν να έχουν σημαντικά θετική εξέλιξη για το σύνολο του έτους, κάτι που ουσιαστικά δεν αφήνει κανένα τομέα να προσφέρει στήριξη στην οικονομία και κάνει ακόμα πιο επιτακτική την ανάγκη χαλάρωσης του προγράμματος δημοσιονομικής προσαρμογής αλλά και επείγουσα την ανακεφαλαιοποίηση και ενδυνάμωση του εγχώριου τραπεζικού συστήματος.

Greece Current Account

Ίσως απο τις πλέον εδραιωμένες αντιλήψεις αναφορικά με την τρέχουσα Ελληνική οικονομική κρίση είναι ότι η Ελληνική οικονομία έχει απολέσει πλήρως την ανταγωνιστικότητα της, δεν μπορεί να ‘παράγει ούτε καρφίτσα’ και ότι απαιτείται ένας πολύς μακρύς και επίπονος δρόμος αποπληθωρισμού και μείωσης εισοδημάτων μέχρι να ‘επανέλθει η ισορροπία’.

Θεωρώ ότι οι αντιλήψεις αυτές δεν έχουν καμία επαφή με την πραγματικότητα, όσο και αν κάτι τέτοιο φαίνεται εκ πρώτης άποψης περίεργο. Ας δούμε όμως αναλυτικότερα ορισμένα στοιχεία.

Κατ’ αρχήν στα παρακάτω διαγράμματα φαίνεται η διαχρονική εξέλιξη των εξαγωγών και εισαγωγών προϊόντων και υπηρεσιών της Ελληνικής οικονομίας απο το 1967 εώς σήμερα:

Εξαγωγές

Εισαγωγές

Βλέπουμε ότι οι εξαγωγές της χώρας δεν ξεπέρασαν ποτέ το επίπεδο του 25% του ΑΕΠ, υποδηλώνοντας ένα ισχυρό δομικό περιορισμό. Οι εισαγωγές απο την άλλη κινούνταν συνήθως στο 25-30% του ΑΕΠ, με μία πολύ σαφή επιδείνωση τους μετά την εισαγωγή του Ευρώ αλλά και δραματική βελτίωση τους μετά το 2008. Διαχρονικά πάντως η Ελληνική οικονομία δείχνει να εμφανίζει ένα δομικό έλλειμμα γύρω στο 5% του ΑΕΠ, εξαρτώμενο βέβαια απο κυκλικούς παράγοντες καθώς το μεγαλύτερο μέρος των εξαγωγών αφορά τουριστικές και ναυτιλιακές υπηρεσίες.

Αν κάποιος εξετάσει τα αντίστοιχα μεγέθη των εξαγωγών Ιταλίας και Ισπανίας, περιφερειακών μεσογειακών χωρών με πολύ μεγαλύτερο βιομηχανικό δυναμικό απο της Ελλάδας, παρόμοια (τουλάχιστον) τουριστική βιομηχανία και χωρίς το πλεονέκτημα της ναυτιλίας, θα δεί ότι και σε αυτές τις περιπτώσεις οι εξαγωγές τους δεν ξεπερνάνε το 28% του ΑΕΠ με μία μέση τιμή κοντά στο 25%. Παρομοίως και η Γαλλία είχε εξαγωγές που έφτασαν το 27% του ΑΕΠ. Κατά συνέπεια μία τιμή κοντά στο 25% για την Ελλάδα δείχνει απολύτως λογική με μικρά περιθώρια βελτίωσης, εξαρτώμενα περισσότερο απο την πορεία της παγκόσμιας οικονομίας.

Επόμενο βήμα είναι να εξετάσουμε αναλυτικότερα τη διάρθρωση του εξωτερικού ισοζυγίου της χώρας απο το 2008 εώς το 2011 (τα μεγέθη είναι σε δις €):

Έτος	Ισοζύγιο αγαθών	Ισοζύγιο χωρίς καύσιμα	Ισοζύγιο Υπηρεσιών	Ισοζύγιο Καυσ.	Ισοζύγιο Αγαθών (χωρίς καύσιμα) – Υπηρεσιών	Ισοζύγιο Εισοδ.
2008	-44	-31,9	17,1	-12,1	-14,8	-10,6
2009	-30,8	-23,2	12,6	-7,6	-10,6	-9
2010	-28,8	-19,7	13,2	-8,6	-6,5	-8,1
2011	-27,2	-16,1	14,6	-11,1	-1,5	-9,1
%	-12,65	-7,49	6,79	-5,16	-0,7	-4,23
Έτος	Εξαγωγές Αγαθών	Εξαγωγές Υπηρεσιών	Συνολικές Εξαγωγές
2008	19,8	34	53,8
2009	15,3	27	42,3
2010	17,1	28,5	45,6
2011	20,2	28,6	48,8
%	9,4	13,3	22,70

Η τελευταία γραμμή περιέχει τα μεγέθη του 2011 ώς ποσοστό του ΑΕΠ (το ΑΕΠ του 2011 είναι 215,2 δις €). Είναι σαφές ότι:

• Το εξωτερικό ισοζύγιο της χώρας παρουσίασε μία σαφέστατη πολύ αρνητική εικόνα το 2008 η οποία όμως έχει ανατραπεί πλήρως τα τελευταία 3 χρόνια.
• Οι εξαγωγές προϊόντων και υπηρεσιών βρίσκονται πλέον σε πολύ υψηλό σημείο (αν και απέχουν απο την κορυφή του 2008 με τη διαφορά να οφείλεται στις υπηρεσίες). Η εξέλιξη τους θα επηρεαστεί περισσότερο απο την κατάσταση στην Ευρωζώνη (ύφεση/στασιμότητα) και το επίπεδο του παγκόσμιου εισοδήματος και εμπορίου (ναυτιλία, πρόσφατη πτώση του BDI) παρά απο μαζική μείωση των εγχώριων εισοδημάτων και μισθών.
• Με εξαίρεση τα καύσιμα, το συνολικό ισοζύγιο εισαγωγών και εξαγωγών είναι πλέον ουσιαστικά ισοσκελισμένο (αρνητικό κατά 0,7% του ΑΕΠ).
• Το ισοζύγιο εισοδημάτων είναι έντονα και διαχρονικά αρνητικό, με το μεγαλύτερο τμήμα να οφείλεται σε πληρωμές τόκων (πιθανότατα εξαιτίας του υψηλού εξωτερικού δημοσίου χρέους). Το πακέτο διάσωσης των τελευταίων ετών (που αποτελείται κατ’ αποκλειστικότητα απο εξωτερικά δάνεια) είναι δεδομένο ότι θα συνεχίσει την αρνητική πορεία αυτή με αφαίρεση άνω του 4% του ΑΕΠ κάθε χρόνο απο την οικονομία.

Στο σημείο αυτό είναι σκόπιμο να επισημανθεί ένα πολύ σημαντικό χαρακτηριστικό του ισοζυγίου εισοδημάτων. Όταν μία χώρα με το δικό της νόμισμα πληρώνει αλλοδαπούς κατόχους χρέους της, οι πληρωμές αυτές γίνονται τελικά σε λογαριασμούς στην κεντρική τράπεζα της χώρας αυτής. Τα χρήματα δεν μπορούν να ‘φύγουν’ απο τη χρεώστρια χώρα. Ο κάτοχος τους μπορεί είτε να τα επενδύσει στη χώρα αυτή, αγοράζοντας προϊόντα, υπηρεσίες (με συνέπεια μείωση του εξωτερικού ελλείμματος) ή βραχυπρόθεσμα και μακροπρόθεσμα στοιχεία ενεργητικού (μετοχές, επενδυτικά εργαλεία, ακίνητα, Direct Foreign Investment κτλ), είτε να τα πωλήσει (αλλάζοντας τον κάτοχο τους) με πιθανό αποτέλεσμα στη συναλλαγματική ισοτιμία.

Στην περίπτωση των χωρών μελών της Ευρωζώνης όμως οι πληρωμές αυτές συνεπάγονται πραγματική αφαίρεση χρήματος απο την οικονομία καθώς ευρώ μετακινούνται απο λογαριασμούς στην ΤτΕ σε λογαριασμούς σε άλλες κεντρικές τράπεζες του Ευρωσυστήματος, δημιουργώντας μία απαίτηση του Ευρωσυστήματος απο την ΤτΕ και την ανάγκη δανεισμού του αντίστοιχου ποσού απο το εγχώριο τραπεζικό σύστημα.

Έτσι, ακριβώς αυτός ο τρόπος λειτουργίας της νομισματικής ένωσης (που λειτουργεί ουσιαστικά όπως παλαιότερα το gold standard με απώλεια των αποθεμάτων χρυσού ή δολαρίων) οδηγεί σε ουσιαστική απώλεια εισοδήματος, κάθε φορά που γίνεται εξωτερικός δανεισμός (για την κάλυψη εξωτερικών ελλειμμάτων). Πλέον οι απώλειες της Ελληνικής οικονομίας έχουν να κάνουν μόνο με την κάλυψη των αναγκών σε καύσιμα (όπως οι περισσότερες χώρες στον κόσμο που δεν έχουν την τύχη να έχουν εγχώρια αποθέματα) και πληρωμών τόκων, οι οποίες όμως αποτελούν συνολικά σχεδόν το 9,5% του Ελληνικού ΑΕΠ.

Τυχόν κρίσεις για τις ικανότητες της Ελληνικής οικονομίας, την αξία ενός νέου εθνικού νομίσματος και το εύρος της ‘Ευρωπαϊκής αλληλεγγύης’ θα πρέπει να γίνονται με γνώμονα τα παραπάνω στοιχεία για το εξωτερικό ισοζύγιο.

Αν η χώρα επέστρεφε σε εθνικό νόμισμα και επιτυγχανόταν η μετατροπή όλων των χρεών απο ευρώ στο νέο νόμισμα θεωρώ απλώς  αντι-επιστημονική τη θέση ότι το νέο αυτό νόμισμα θα εμφάνιζε σταθερή μεγάλη υποτίμηση λόγω… των πληρωμών καυσίμων (με εξαίρεση βέβαια τυχόν προσπάθεια των κατοίκων για συνεχή μετατροπή του σε ξένα νομίσματα), ιδιαίτερα καθώς οι κάτοχοι του εξωτερικού χρέους θα είχαν κάθε λόγο να επιθυμούν τη διατήρηση της αξίας των τίτλων τους (κάτι που ευνοεί μία μετατροπή σε τίτλους μακροπρόθεσμης λήξης).

Εξωτερικό Έλλειμμα στην Ελλάδα

Καθώς συζητείται έντονα πάλι το ενδεχόμενο επιστροφής σε δραχμή και κυκλοφορούν διάφορα (ευφάνταστα) σενάρια περί δραματικών υποτιμήσεων της, θεωρώ σκόπιμο να εξετάσουμε ορισμένα πράγματα σε ότι αφορά το εξωτερικό ισοζύγιο της χώρας.

Κατ’ αρχήν καλό είναι να ξεκινήσουμε με ένα σύγχρονο ορισμό του εξωτερικού ισοζυγίου, ορισμός ο οποίος είναι αρκετά διαφορετικός απο την κοινή πεποίθηση για τα εξωτερικά ελλείμματα. Εξωτερικό έλλειμμα λοιπόν (η χώρα μας έχει εδώ και πάρα πολλά χρόνια εξωτερικά ελλείμματα) είναι καθαρή αποταμίευση του εξωτερικού τομέα στο νόμισμα της χώρας εισαγωγέα. Ο εξωτερικός τομέας δεν χρηματοδοτεί το έλλειμμα της χώρας καθώς αυτό πραγματοποιείται στο νόμισμα της (το οποίο και εκδίδει αυτή). Απλώς λαμβάνει χρήμα (στο τοπικό νόμισμα) με αντάλλαγμα προϊόντα και υπηρεσίες τις οποίες πωλεί στη χώρα εισαγωγέα. Το χρήμα αυτό αναγκαστικά επενδύεται πάλι στη χώρα προέλευεσης σε κάποια μορφή (αγορά ιδιοκτησίας, αποταμίευση, αγορά securities περιλαμβανομένων κρατικών ομολόγων κτλ). Μάλιστα, το νόμισμα δεν φεύγει καν απο τη χώρα αλλά βρίσκεται σε λογαριασμούς (και securities) στην κεντρική τράπεζα στο όνομα των κεντρικών τραπεζών των εξαγωγέων.

Κατα μία έννοια το εξωτερικό έλλειμμα είναι κέρδος για τη χώρα εισαγωγέα καθώς αποστέλει χρήματα (τα οποία μπορεί να εκδίδει σε απεριόριστο βαθμό, με εξαίρεση τις χώρες μέλη της Ευρωζώνης) με αντάλλαγμα πραγματικά προϊόντα και υπηρεσίες.  Ο εξωτερικός τομέας αγοράζει ουσιαστικά claims στην παραγωγή (και περιουσία) της χώρας εισαγωγέα. Κατ’ αυτόν τον τρόπο το μέγεθος του εξωτερικού ελλείμματος διαμορφώνεται σε μεγάλο βαθμό τόσο απο τη ζήτηση στην εσωτερική οικονομία για ξένα προϊόντα, όσο και απο τα βασικά μακροοικονομικά μεγέθη. Μία χώρα με χαμηλό και σταθερό πληθωρισμό (που επιτρέπει την προστασία της ιδιοκτησίας) και λογική ανάπτυξη πλησίον του 3% μπορεί να διατηρεί μακροπρόθεσμο εξωτερικό έλλειμμα της τάξης του 5-6% χωρίς πρόβλημα καθώς αυτό ισοδυναμεί με τον ονομαστικό ρυθμό ανάπτυξης της οικονομίας και μπορεί να θεωρηθεί ένα είδος ‘επιτοκίου’ που απολαμβάνει ο εξωτερικός τομέας απο την ‘επένδυση’ του στις εξαγωγές στη συγκεκριμένη χώρα. Κάθε αλλαγή στα μακροοικονομικά μεγέθη συνήθως θα έχει συνέπειες στην ισοτιμία του νομίσματος στη διεθνή αγορά καθώς ο εξωτερικός τομέας θα ανατιμολογήσει τις αξιώσεις του με βάση τα νέα δεδομένα (πχ αύξηση εγχώριου πληθωρισμού κτλ).

Με αυτά ώς δεδομένα αν εξετάσουμε την Ελληνική περίπτωση θα δούμε ότι το 2010 (έτος βαθιάς ύφεσης) οι εξαγωγές αγαθών και υπηρεσιών ήταν 48,24 δις € (21% του ΑΕΠ) ενώ οι εισαγωγές 67,71 δις € (29,5% του ΑΕΠ) με το έλλειμμα (χωρίς να συμπεριλαμβάνονται άλλα ισοζύγια) να διαμορφώνεται στα 19,5 δις € ή 8,5% του ΑΕΠ. Το συνολικό έλλειμμα τρεχουσών συναλλαγών ύψους 10,5% το 2010 προκύπτει αν προσθέσουμε και το ελλειμματικό ισοζύγιο εισοδημάτων στο οποίο προσμετρώνται οι τόκοι του διεθνούς δανεισμού της χώρας (το 2010 το έλλειμμα στο ισοζύγιο εισοδημάτων ήταν 9,2 δις € ή 4% του ΑΕΠ).

Αν κάποιος εξετάσει την μακροπρόθεσμη κίνηση των δύο αυτών δεικτών για την Ελλάδα θα δεί ότι μετά την είσοδο στην Ευρωζώνη οι εξαγωγές κινούνταν ανάμεσα στο 21-25% του ΑΕΠ και οι εισαγωγές στο 32-34% του ΑΕΠ.

Στην περίπτωση άλλων χωρών της Ευρωζώνης (Ισπανία, Πορτογαλία, Γαλλία, Ιταλία) βλέπουμε ότι οι εισαγωγές κυμαίνονται στο 25-29% του ΑΕΠ με τις εξαγωγές στο 25-29%. Φαίνεται λοιπόν ότι ήδη η προσαρμογή έχει γίνει σε μεγάλο βαθμό σε ότι αφορά τις εισαγωγές, αν και μεγάλο μέρος μπορεί να αποδωθεί στην ύφεση (ειδικά αν αναλογιστούμε ότι το 2008 οι εισαγωγές ήταν 86 δις €!) και η μεγάλη αύξηση πρέπει να γίνει στον τομέα των εξαγωγών που απέχει τουλάχιστον 5-6% του ΑΕΠ απο τον μέσο όρο. Λίγο μικρότερη είναι η λογική επιπλέον μείωση στο εξωτερικό έλλειμμα (αγαθών και υπηρεσιών) το οποίο απο το 8,5% θα πρέπει να μειωθεί περίπου στο 4% ώστε να συμβαδίζει με τους μακροπρόθεσμους ρυθμούς ανάπτυξης της οικονομίας. Απαιτείται τελικά μικρή επιπλέον μείωση στις εισαγωγές (ώστε να καλύψουν τη λογική αύξηση όταν η οικονομία επανέλθει σε ανάπτυξη) και αύξηση στο 25% του ΑΕΠ (20-25% αύξηση) στις εξαγωγές.

Είναι σαφές ότι η απαιτούμενη προσαρμογή βρίσκεται σε λογικά πλαίσια και δεν είναι ιδιαίτερα μεγάλη ή μακροχρόνια. Σε κάποιο βαθμό ίσως μπορεί να επιτευχθεί απλώς απο τον επαναπροσανατολισμό συντελεστών παραγωγής στο διεθνές κοινό αντί των εγχώριων καταναλωτών λόγω της βαθιάς μείωσης της εγχώριας κατανάλωσης. Η αύξηση αυτή όμως σίγουρα απαιτεί γενναίες αρχικές επενδύσεις (που είναι δύσκολο να συμβούν στο τρέχων υφεσιακό περιβάλλον) και μίας μορφής ‘υποτίμηση’ για την αύξηση της ανταγωνιστικοτητας του διεθνούς προϊόντος.

Σε περίπτωση που η χώρα επέστρεφε σε δραχμή τα παραπάνω δείχνουν ότι η αναγκαία υποτίμηση δε θα ήταν πολύ μεγάλου μεγέθους (είναι δύσκολο να υπολογιστεί το ακριβές μέγεθος της). Σε αυτό συμβάλει το γεγονός ότι σχεδόν το 70% του δημοσίου χρέους κατέχεται απο διεθνείς επενδυτές ή αλλιώς το 100% του ΑΕΠ. Τυχόν μεγάλη υποτίμηση μειώνει αντίστοιχα τα claims στην παραγωγή της χώρας, κάτι που σημαίνει ότι προκειμένου ο εξωτερικός τομέας να προστατέψει την ‘επένδυση’ του πολύ δύσκολα θα γίνει short σε μεγάλο βαθμό στο νέο εθνικό νόμισμα. Παράλληλα, η ανάκτηση του ελέγχου της νομισματικής πολιτικής θα οδηγούσε σε χαμηλότερα επιτόκια κρατικού δανεισμού με ανάλογο αποτέλεσμα και στα επιτόκια των ομολόγων που κατέχει ο εξωτερικός τομέας με συνέπεια την μείωση του ελλείμματος εισοδημάτων με τον έξω κόσμο, κάτι που θα μείωνε την αναγκαία προαρμογή στο επίπεδο των εμπορικών σχέσεων της χώρας.

Κατά συνέπεια τυχόν ‘προβλέψεις’ για δραματική υποτίμηση της δραχμής, βενζίνη με κουπόνια και άλλες εικόνες θα πρέπει να αντιμετωπίζονται με τη βαρύτητα που τους αξίζει, ιδιαίτερα αν δε βασίζονται σε πραγματικά δεδομένα.

Εξωτερικό Έλλειμμα: Φταίει το κράτος ή οι πολίτες;

Υπάρχει γενικότερα μία οπτική στην Ελληνική κοινωνία ότι ολες οι κακοδαιμονίες είναι αποτέλεσμα της πολιτικής του κράτους. Έτσι για παράδειγμα υποστηρίζεται ότι η επεκτατική πολιτική των κρατικών δαπανών δημιουργούσε wealth effect στους πολίτες, το οποίο σε συνδυασμό με την μεγάλη συμμετοχή του κράτους στην απασχόληση, τη χαμηλή του παραγωγικότητα και τα εμπόδια που βάζει στην ιδιωτική πρωτοβουλία, οδήγησε σε αύξηση της ζήτησης η οποία όμως δε θα μπορούσε να ικανοποιηθεί απο τη εγχώρια παραγωγή και οδήγησε σε αύξηση των εξωτερικών (εμπορικών) ελλειμμάτων.

Καλό είναι να εξετάσουμε λοιπόν με βάση ορισμένους βασικούς δείκτες της Ελληνικής οικονομίας αν ισχύει κάτι τέτοιο. Κατ’ αρχήν η απογραφή των ΔΥ και η μελέτη του ανθρώπινού δυναμικού στο δημόσιο έδειξε ότι τελικώς τα συνήθη νούμερα για 1-1,2-1,5 εκ. ΔΥ δεν έχουν κάποια σχέση με την πραγματικότητα αλλά η συμμετοχή του δημοσίου στην απασχόληση είναι ουσιαστικά στο μέσο όρο της Ευρώπης, ιδιαίτερα λαμβάνοντας υπόψη τα ιδιαίτερα χαρακτηριστικά της χώρας μας (έντονο αμυντικό πρόβλημα, προβλήματα μετανάστευσης, νησιωτικό και ορεινό περιβάλλον).

Στη συνέχεια εξετάζουμε την εξέλιξη του δημοσίου και ιδιωτικού χρέους στην Ελλάδα σε συνδυασμό με το εξωτερικό έλλειμμα την αντίστοιχη περίοδο και την αύξηση του ΑΕΠ για την περίοδο απο την είσοδο στο Ευρώ και μετά. Πηγή είναι οι δείκτες της βάσης δεδομένων Trading Economics.

Όπως φαίνεται απο τα παραπάνω διαγράμματα η αύξηση του ιδιωτικού δανεισμού στην Ελλάδα μετά την είσοδο στην Ευρωζώνη ήταν εκρηκτική απο τα επίπεδα του 40% του ΑΕΠ σχεδόν στο 100% του ΑΕΠ ενώ την ίδια περίοδο το δημόσιο χρέος της χώρας (μέχρι πριν την εκκίνηση της κρίσης το 2009) παρέμεινε ουσιαστικά σταθερό. Ειδικότερα, τα στοιχεία της ΤτΕ δίνουν 41,2% του ΑΕΠ ιδιωτικό δανεισμό στις αρχές του 2001 και 105% στο τέλος του 2008. Ταυτοχρόνως με την άνοδο του ιδιωτικού δανεισμού είχαμε και πολύ μεγάλη αύξηση του εξωτερικού ελλείμματος. Αν κάποιος υπολογίσει το σωρευτικό εξωτερικό έλλειμμα αυτής της περιόδου και αφαιρέσει την αντίστοιχη αύξηση του ΑΕΠ θα ανακαλύψει ότι ουσιαστικά προήλθε απο την άνοδο του ιδιωτικού δανεισμού.

Είναι ανάγκη να καταλάβουμε ότι συνήθως το αποτέλεσμα του δημόσιου προϋπολογισμού είναι συνέπεια των πράξεων του ιδιωτικού τομέα, της κατανάλωσης και αποταμίευσης του, της εισαγωγικής διάθεσης, της φορολογικής συμμετοχής του. Η δημοσιονομική πολιτική σαφέστατα έχει τη δυνατότητα να λειτουργήσει επεκτατικά και να τροφοδοτήσει την ανάπτυξη, ή και τον πληθωρισμό αν υπερθερμάνει την οικονομία, αλλά αυτό που πρέπει να γίνει σαφές είναι ότι καθώς το δημόσιο έλλειμμα προσθέτει στο καθαρό εισόδημα και αποταμίευση του ιδιωτικού τομέα (ο δημόσιος τομέας αναλαμβάνει το ‘βάρος’ του δανεισμού) η ιδιωτική πιστωτική επέκταση δε θα ακολουθεί την επέκταση του δημόσιου ελλείμματος. Το γεγονός ότι η συνολική ιδιωτική πιστωτική επέκταση μέσα σε μία δεκαετία ήταν σχεδόν το 60% του ΑΕΠ ενώ το δημόσιο χρέος παρέμεινε πρακτικά σταθερό δείχνει ότι η κίνηση της οικονομίας την τελευταία δεκαετία και η αύξηση του εξωτερικού ελλείμματος ήταν αποτέλεσμα (καλώς ή κακώς) της ιδιωτικής πρωτοβουλίας.

Συνεχής βελτίωση του εμπορικού ελλείμματος

Η ΕΛΣΤΑΤ δημοσίευσε στοιχεία για τις εμπορευματικές συναλλαγές της χώρας και για το Φεβρουάριο του 2011. Τα αποτελέσματα έχουν ώς εξής (τα νούμερα είναι χωρίς πετρελαιοειδή):

• Μείωση των εισαγωγών το Φεβρουάριο στα 2.644 εκ € από 3102 εκ € και συνολικά για το πρώτο δίμηνο στα 5118 εκ € από 6162 εκ €.
• Αύξηση των εξαγωγών το Φεβρουάριο στα 1180 εκ € από 1019 εκ € και συνολικά για το πρώτο δίμηνο στα 2336 εκ € από 1944 εκ €.
• Αν εξετάσουμε τα στοιχεία με βάση την προέλευση των εισαγωγών/εξαγωγών θα δούμε ότι η βελτίωση προέρχεται απο το ενδοκοινοτικό εμπόριο καθώς το εμπόριο με τις τρίτες χώρες δεν παρουσιάζει θετικές μεταβολές.

Το γεγονός ότι η βελτίωση προέρχεται ουσιαστικά μόνο απο το ενδοκοινοτικό εμπόριο δείχνει τη βελτίωση των όρων εμπορίου με τις υπόλοιπες χώρες της ΕΕ. Η βελτίωση αυτή δε φαίνεται να επεκτείνεται στον εξωτερικό κόσμο, είτε λόγω των προϊόντων που παρέχει η Ελλάδα, είτε λόγω των χαρακτηριστικών της εξωτερικής ζήτησης, σε συνδυασμό με τη συναλλαγματική ισοτιμία του Ευρώ. Συνολικά πάντως η βελτίωση είναι περίπου 200 εκ € σε εξαγωγές και 500 εκ € στις εισαγωγές τον μήνα ή διαφορετικά 700 εκ €/μήνα συνολικά. Βέβαια, η μείωση των εισαγωγών έχει ώς αποτέλεσμα και μείωση (σε μικρότερο ποσοστό) της τελικής κατανάλωσης ενώ ένα μέρος σίγουρα προέρχεται και απο μειωμένες επενδύσεις του ιδιωτικού και δημοσίου τομέα. Σε κάθε περίπτωση η Ελληνική οικονομία έχει πιθανότατα μία θετική ροή κοντά στα 500 εκ €/μήνα απο τις εμπορευματικές της συναλλαγές, τουλάχιστον τους δύο πρώτους μήνες του 2011. Αν η ροή αυτή συνεχιστεί τότε μιλάμε για συνολικό θετικό αποτέλεσμα κοντά στα 5 – 6 δις € ετησίως, δηλαδή 2 – 2,5% του ΑΕΠ. Αν συνδυαστεί με την αύξηση των τουριστικών εσόδων φέτος τότε είναι πιθανό ο εξωτερικός τομέας να προσφέρει μία βελτίωση 3 – 4% του ΑΕΠ αν και το τελικό νούμερο εξαρτάται απο την κίνηση των τιμών του πετρελαίου μέσα στο έτος. Το τελικό αποτέλεσμα εξαρτάται σε μεγάλο βαθμό απο την μείωση στους υπόλοιπους συντελεστές του ΑΕΠ (ιδιωτική κατανάλωση, επενδύσεις, δημόσιες δαπάνες) αλλά δε φαίνεται πλέον υπερβολική η ελπίδα της σημαντικής βελτίωσης του οικονομικού αποτελέσματος μετά το καλοκαίρι (λόγω της εισόδου του τουριστικού συναλλάγματος) και της σταδιακής εξόδου απο την ύφεση εώς ίσως και τη σταθεροποίηση της οικονομίας.

Ουσιαστικά συμπεράσματα θα προκύψουν απο τα στοιχεία του ΑΕΠ και των εξωτερικών συναλλαγών για το πρώτο τρίμηνο του έτους καθώς και απο την κίνηση των τουριστικών συναλλαγών τον Μάϊο. Θετικό στοιχείο είναι η πρόθεση μείωσης των ακτοπλοϊκών εισητηρίων (μέσω κατάργησης φόρων τρίτων) καθώς και η μειωμένη επιβάρυνση ΦΠΑ στα τουριστικά καταλύματα (που έχει θεσμοθετηθεί απο το 2010).

Θετικά στοιχεία απο το εμπορικό ισοζύγιο

Τα τελευταία στοιχεία απο το εμπορικό ισοζύγιο είναι αρκετά θετικά. Συνολικά διαφαίνεται μία στροφή προς τις αγορές του εξωτερικού απο τους συντελεστές της εγχώριας παραγωγής (σε μεγάλο βαθμό αυτό οφείλεται και στην πτώση της εγχώριας ζήτησης) ενώ παράλληλα οι εισαγωγές έχουν γκρεμιστεί οδηγώντας σε σημαντική βελτίωση το ισοζύγιο (ένας απο τους συντελεστές του ΑΕΠ).

Πιο συγκεκριμένα ο Γενικός Δείκτης Κύκλου Εργασιών στη Βιομηχανία (σύνολο εγχώριας και εξωτερικής αγοράς) του Δεκεμβρίου 2010 παρουσίασε αύξηση 7,1% με μείωση στην εγχώρια αγορά κατά 4,1% αλλά αύξηση στην εξωτερική αγορά κατά 36,8% (!!) με την αύξηση να αποδίδεται στην ανάπτυξη των εργασιών του κλάδου των μεταποιητικών βιομηχανιών.

Παράλληλα, οι νέες παραγγελίες προς τη βιομηχανία το Δεκέμβριο παρουσίασαν πτώση 6,5%. Αυτή όμως αποδίδεται στην μείωση κατά 19,4% των παραγγελιών απο την εγχώρια αγορά ενώ η εξωτερική αγορά παρουσίασε αύξηση κατά 12,8%.

Σύμφωνα με την ΤτΕ το Δεκέμβριο το ισοζύγιο τρεχουσων συναλλαγών παρουσίασε πτώση κατά 38,5% (!!) ή κατά 1.184 εκ. €. Η βελτίωση αυτή προέρχεται απο την μείωση του ελλείμματος του εμπορικού ισοζυγίου. Οι εισπράξεις απο εξαγωγές αγαθών πλήν καυσίμων και πλοίων έμειναν αμετάβλητες (αν και αν προστεθούν τα καύσιμα οι εισπράξεις παρουσίσαν αύξηση κατά 27,2%). Συνολικά το 2010 το ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών βελτιώθηκε κατά 1,8 δις € (6,9%) μειωμένο στα 24 δις € ή 10,5% (2009: 11%). Η μείωση άρχισε να εμφανίζεται απο το δεύτερο εξάημνο και μετά. Το εμπορικό ισοζύγιο βελτιώθηκε κατά 2,5 δις € με τις εισαγωγές εκτός καυσίμων και πλοίων να μειώνονται κατά 3,9 δις € ή 12,6%.

Αν κάποιος παρακολουθήσει την μηνιαία εξέλιξη του εμπορικού ισοζυγίου θα δεί ότι το τελευταίο τετράμηνο του 2010 έχουμε μία εκρηκτική βελτίωση του με τις εισαγωγές να διατηρούν το διψήφιο ποσοστό μείωσης τους (σύνολο -21,1% στο έτος) ενώ οι εξαγωγές παρουσίσαν υψηλούς ρυθμούς ανάπτυξης (21,1% Αύγουστο, – 11,4% Σεπτέμβριο, 24,6% Οκτώβριο, 37,9% Νοέμβριο, 21,6% Δεκέμβριο) αν και συνολικά στο έτος κινήθηκαν αρνητικά κατά 18,2%.

Όλα τα στοιχεία δείχνουν επιτάχυνση της βελτίωσης του εμπορικού ισοζυγίου μετά το δεύτερο τρίμηνο του 2010, ωθούμενο απο την μείωση της εγχώριας ζήτησης, τις υψηλές τιμές πετρελαίου (που μάλλον επέτρεψαν την αύξηση των εξαγωγών καυσίμων) και το σταδιακό προσανατολισμό της βιομηχανίας προς τις αγορές εξωτερικού (ίσως και λόγω ανάγκης). Η μείωση των εισαγωγών με δεδομένες τις εξελίξεις στην εγχώρια ζήτηση είναι σχετικώς σίγουρη, μένει να δούμε την εξέλιξη των εξαγωγών μέσα στο 2011, ιδιαίτερα μέσα στο περιβάλλον χαμηλής πιστωτικής επέκτασης της χώρας. Αν η βελτίωση συνεχιστεί με αυτούς τους ρυθμούς μπορεί να προσφέρει (μαζί με την ενίσχυση του τουρισμού φέτος) την πρώτη ύλη για την αντιστροφή της πορείας της οικονομίας μέσα στο 2011 και την έξοδο της απο την ύφεση.